AI boom je gigantický. Závody o největší datacentra, nejrychlejší čipy a nejvýkonnější modely. A stejně jako v každé bublině, i tady se začínají objevovat věci, které nevoní - účetní kreativita, prodlužování životnosti hardware, skryté dluhy a finanční konstrukce, které připomínají spíše rok 2008 než 2025.
Abychom ten byznys opravdu pochopili, musíme se podívat pod povrch. Tam, kde se tvoří čísla. Ne jen ta technologická, ale hlavně ta účetní.
Životní cyklus GPU a serverů je extrémně krátký (2 až 3 roky), někdy i méně. AI svět se mění rychleji, než stíhá zavádět datacentra.
Přesto velké technologické firmy udělaly něco, co by účetní standardy označily minimálně za agresivní kreativitu: uměle prodloužily životnost těchto aktiv až na dvojnásobek či trojnásobek.
To má jednoduchý efekt - nižší roční odpisy = vyšší účetní zisky.
Michael Burry to komentuje naprosto přímo:
„Prodlužování životnosti aktiv je nejběžnější účetní trik moderní doby.“
Podle jeho propočtů budou hyperscalers (Meta, Google, Amazon, Microsoft, Oracle) jen v letech 2026–2028 „podepisovat“ realitu o 176 miliard dolarů méně, než by měli.
V praxi to znamená (Dle výpočtu Michaela Burryho):
Oracle může vykazovat nadhodnocené zisky o 26,9 %,
Meta o 20,8 %,
další nejsou o mnoho lepší.
Když odpisy nesedí s realitou, tržby vypadají skvěle, ale cash-flow je mizerné.
Další rovina celé hry je ještě zajímavější.
Firmy si předplácejí čipy, které mají být dodané až za mnoho měsíců, někdy i let. Nejde ale jen o předobjednávky.
Nedodaný hardware se:
používá jako kolaterál,
přepočítává do aktiv,
pomáhá získat nový dluh,
a ten nový dluh se používá na další objednávky čipů.
Uzavřený cyklus.
Poptávka, která není organická, ale finančně vytvořená, aby bylo možné přesvědčit investory i věřitele, že boom pokračuje.
To, co dnes dělají AI giganti, začíná být nápadně podobné období před finanční krizí.
Rozdíl je jediný: místo hypoték se balí GPU, servery a datacentra.
Nejprve vysvětlení pojmů:
SPV (Special Purpose Vehicle)
Samostatná právní entita vytvořená firmou, aby do ní schovala určitý majetek nebo dluh mimo hlavní účetní výkazy. Typicky slouží ke skrytí rizika nebo k tomu, aby si firma mohla půjčit víc, než by vypadalo na první pohled.
CDS (Credit Default Swap)
Pojištění proti bankrotu firmy. Když CDS roste, trh tím říká: „Zvyšuje se riziko, že firma nebude schopná splácet své dluhy.“
Co se děje:
Meta přesouvá ~30 mld. USD dluhu do SPV (special purpose vehicles).
Oracle má už teď extrémní zadlužení a trh to cítí – jeho CDS vystřelily na nejvyšší úroveň za 2 roky.
xAI od Muska si bere 20 mld. USD přes SPV, kde jediným závazkem je pětiletý leasing čipů od Nvidie.
Google ručí kreditními deriváty za dluhy datacenter třetích stran.
Financování mimo bilanci je v AI odvětví „nový normál“.
Banky a private credit ví, že se na to dá postavit byznys.
A AI firmy ví, že se tím dá schovat leverage.
Morgan Stanley odhaduje, že do roku 2028 bude zapotřebí 800 miliard USD skrytého AI financování.
UBS varuje: AI sektor přibírá 100 miliard dluhu každý kvartál.
Tohle není růst.
Tohle je dluhová závislost.
Akutální příklad:
CDS spread pro pětiletý kontrakt u Oracle se podle dostupných zdrojů pohybuje blízko 80 bazických bodů (0,80 %), což je výrazný nárůst oproti ~55 bazickým bodům na začátku roku.
Vyšší spread znamená, že trh vnímá vyšší riziko výpadku či potíží u společnosti – investoři musí zaplatit více za „pojištění“ proti selhání.
Analytici poukazují na to, že tento nárůst je součástí širšího tlaku v sektoru AI infrastruktury a zadlužení, kde Oracle vystupuje jako jeden z rizikovějších hráčů.
A aby toho nebylo málo, uniklé interní e-maily z Nvidia odhalují zásadní problém:
Nvidia má obrovský hardware byznys, ale její softwarová divize naráží.
Několik závěrů:
Klienti nerozumí, co Nvidia software vůbec je.
Právní a nákupní týmy velkých společností nejsou schopny software schválit.
Nvidia má problém vysvětlit hodnotu subscription modelu.
Existuje „fundamentální disconnect“ mezi produktem a trhem.
Jinými slovy:
hardware frčí, software zatím ne.
To je zásadní, protože Nvidia potřebuje software, aby si udržela vysoké marže i po zpomalení GPU boomu.
Michael Burry to shrnul nejtvrději:
odpisy jsou manipulované,
dluh roste rychleji než výnosy,
výsledky jsou nadsazené,
a celé odvětví jede na „překlopených penězích“ — dluh → čipy → více dluhu.
A ano, Burry je short.
Přesně na ty firmy, o kterých mluvíme.
AI je obrovská příležitost.
Ale současně i obrovské riziko, a pro nás už v tento moment začalo převažovat riziko nad potenciálním výnosem.
Nejde jen o technologie, ty jsou fantastické.
Jde o způsob financování boomu, který vykazuje všechny znaky:
přepákování,
účetní kreativity,
skrytých závazků,
a „růstu“, který nevychází z poptávky, ale z dluhu.
V určité chvíli budou muset čísla ukázat realitu.
Až se to stane, trh začne rozlišovat mezi firmami, které generují skutečné cashflow, a těmi, které jen rotují dluh.
Poznámka: Tento článek je určen pouze pro informační účely a nepředstavuje investiční doporučení. Investice na finančních trzích jsou spojeny s riziky a je důležité provádět vlastní analýzy před rozhodnutím o investici.